破解低估值之困！中资科技股为何领涨？

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　　“人心中的成见是一座大山。”这句话随着《哪吒2》的火热而成为网络流行语。

　　近年来，海外市场对中国科技资产的定价仿佛有某种成见，中资科技股陷入低估值之困。然而，随着近期以DeepSeek为代表的中国科技公司在AI领域取得技术突破，全球资本市场掀起了一轮对于中资科技股的价值重估热潮。

　　数据显示，今年以来恒生科技指数累计涨幅达23.68%，万得中概股100指数累计涨幅为20.78%，均显著跑赢国际金价，领涨全球各主要指数及大类资产。

　　估值之困

　　近两年，在海外上市的中资科技股估值持续低迷，并显著低于美股科技板块的估值水平。

　　以恒生科技指数为例，自2023年5月之后的所有时间点中，其平均市盈率（TTM）水平均低于纳斯达克100指数。在今年1月中旬，恒生科技指数的平均市盈率（TTM）已跌至20倍左右，而同期纳斯达克100指数的估值达到35倍之上，A股创业板指的估值为31倍左右。

　　再以个股为例，在本轮行情启动之前的1月13日，在美股和港股上市的阿里巴巴市盈率（TTM）均为15.6倍，而美股科技巨头苹果、英伟达、微软、亚马逊、META的估值水平分别为38倍、52倍、34倍、46倍、28倍，而特斯拉估值更是达到100倍之上。

　　根源何在

　　在海外上市的中资科技股近两年估值大幅折价的根源在哪里？

　　多位长期从事海外市场投资的业内人士认为，以市盈率为代表的相对估值仅仅是交易结果的呈现，要挖掘低估的根源，应从绝对估值体系即现金流折现（DCF）的角度去解析，即对分子端低估，对分母端高估。

　　一方面，在分子端，尽管从过去两个财年看，以阿里巴巴、腾讯等为代表的中资科技股业绩并不比几家美股科技巨头差，但从成长性来看，海外市场对于中国科技创新能力存在系统性低估。摩根士丹利最近的一篇报告认为，全球投资者对中国科技企业的估值体系仍停留在传统互联网思维，未能充分反映其在前沿科技领域的突破。以AI领域为例，在全市场为DeepSeek喝彩的同时，也应当反思相关领域的科技进展被市场所显著低估。此前，海外市场更多地将阿里巴巴定位为电商公司，并没有看到其在AI及云计算领域的技术积累，那么，其AI及云计算业务的价值也就没有体现到估值模型之中。

　　另一方面，在分母端，风险溢价的评估带有一定的主观性，不同投资者对风险的承受能力和预期回报不同，会导致对风险溢价的判断存在差异。近两年来，海外市场中资科技股的股权风险溢价一直处于较高水平，直至1月中旬开始出现明显下降。

　　谁在抢筹

　　2025年以来，黄金成为全球大类资产中最闪亮的明星，多重因素助推COMEX黄金期货价格一度逼近3000美元/盎司，截至2月14日，累计涨幅近10%。然而，相对于中资科技股，黄金的表现逊色不少。1月14日开始，在美股和港股上市的中资科技股出现了一轮抢筹行情，恒生科技指数、万得中概股100指数今年以来累计涨幅分别达到23.68%、20.78%，领涨全球。

　　从个股来看，自1月14日以来，阿里巴巴美股及港股的累计涨幅均超过50%，腾讯控股涨幅也接近30%，均显著跑赢同期美股科技巨头。