铜：TC走弱 震荡偏强
1、宏观。海外方面，美联储理事鲍曼表示，美联储在决定降息之前，需要对通胀持续下降建立更大信心，并密切关注特朗普政府的贸易政策对经济前景带来的不确定性；费城联储主席哈克，当前政策仍具限制性，预计利率能“在长期内”下降。美联储1月会议纪要显示，与会官员们认为，在进一步降息之前，需要看到通胀继续下降，但特朗普关税等政策让通胀存在上行风险。不过，文中提到考虑暂停或放缓资产负债表的缩减，这也意味着美联储无法完全逆转新冠以来的QE规模。国内方面，中国央行行长表示要实施好适度宽松的货币政策，强化民营企业债券风险分担，关注国内两会稳增长预期。
2、基本面。铜精矿方面，国内TC报价有继续下降之势，表明铜精矿紧张情绪再现，成为当前基本面的强支撑因素。精铜产量方面，2月电解铜预估产量105.54万吨，环比增加4.1%，同比增加11.1%。进口方面，国内12月精铜净进口同比增加17.56%至35.36万吨，累计同比下降1.19%；12月废铜进口量环比增加25.3%至17.4万金属吨，同比增加8.7%，累计同比增加13.2%。库存方面来看，2月21日全球铜显性库存较上次（14日）统计增加4.4万吨至75.2万吨；LME库存增加12吨至267750吨；Comex库存下降3406吨至96941吨；国内精炼铜社会库存统计增加3.14万吨至35.76万吨，保税区库存增加0.34万吨至3.88万吨。需求方面，节后下游企业陆续开工，但企业订单冷暖不一，节后铜持续高价也影响了下游的积极性。
3、观点。本周铜价先抑后扬，表现维系着偏强走势，美元指数高位继续回落，成为一大助力，但中美传出对话的消息，也冲淡了美加征关税的阴霾，加之国内节后经济修复和两会预期，不可否认市场始终再往“好”的情绪演绎。基本面来看，市场虽然关注累库量，但累库动作本身在预期之内，然国内铜精矿TC报价再次降至负数且有扩大之势，表明铜精矿紧张情绪再起，市场担忧去年上半年上涨行情复刻。另外，美铜伦铜价差维持在偏高位，市场预期伦敦库存向美市场转移，但近期却表现出伦敦库存增加美铜库存减少的态势，且国内进口窗口关闭出口窗口打开下，可预期国内出口将反季节性增加，平衡国内的同时加大了外围库存的消化压力。综合来看，市场做多情绪仍强于做空，但在国内需求延后启动之时，也显现出谨慎情绪，继续关注内外政策的变动以及节后国内基建及房地产等行业的复工情况，情绪证实或证伪前有望维系震荡偏强走势。
镍&不锈钢：区间震荡 静待驱动
1、供给：镍矿方面，度印尼内贸红土镍矿1.2%价格上涨1.5美元/湿吨至25美元/湿吨，红土镍矿1.6%价格上涨0.7美元/湿吨至47美元/湿吨，印尼镍矿升贴水维持18美元/湿吨，菲律宾镍矿1.5%维持9.5美元/湿吨。镍铁方面，周内镍铁报价延续走强，国产高镍铁成本维持高位；消息面，印尼某镍铁厂三期由于镍矿短缺及管理层变更，计划停产检修。MHP及高冰镍价格小幅上涨，交易活跃度维持，硫酸镍利润小幅下降。
2、需求：不锈钢方面，据Mysteel，历年春节期间受检修等因素影响，钢厂产量均有不同程度减产，2025年春节间产量水平较高，环比下降16.87%，同比增加4.44%； 原材料表现强于成品，多数工艺利润水平下降；周内全国主流市场不锈钢89仓库口径社会总库存106.99万吨，周环比下降0.19%，以200系资源消化为主；宏观政策提振叠加旺季预期，节后首度实现去库。新能源方面，三元材料周度库存环比减少467吨至12072吨，周度动力电芯产量环比下降1%至18.42GWh，磷酸铁锂环比下降1%至12.02GWh，三元环比下降0.3%至6.4GWh，据乘联会，初步推算2月狭义乘用车零售总市场规模约125万辆左右，同比增长13.6%；新能源零售预计可达60万辆，渗透率约48%。
3、库存：周内LME库存增加3390吨至192906吨；沪镍库存减少4072吨至33225吨，社会库存减少2250吨至49459吨，保税区库存维持5600吨
4、观点：镍矿价格表现偏强依旧，印尼镍矿内贸价格延续上涨。不锈钢和新能源两条产业链表现劈叉。不锈钢产业链来看，成本端镍铁价格偏强运行，不锈钢实现节后首度去库，政策利好叠加旺季预期，市场表现较热；新能源产业链来看，三元需求走弱，导致硫酸镍需求一般，但原料价格相对偏强，导致硫酸镍冶炼利润本周倒挂小幅加深。一级镍方面，过剩依旧，库存累库压力仍在显现。综合来看，镍价下方成本支撑，上方基本面制约，仍区间震荡运行，关注估值水平短线操作。
氧化铝&电解铝：预期支撑，延续偏强
周内氧化铝期货震荡偏强，21日主力收至3428元/吨，周度涨幅2.8%。沪铝震荡偏强，21日主力收至20825元/吨，周度涨幅0.6%。
1、供给：据SMM，周内氧化铝开工率下调0.34%至86.27%，周内河南山西等地出现检修消息，山东地区新增产能，基数效应下开工出现下滑。电解铝方面，四川前期技改和减产产能陆续开始复产。据SMM，预计2月国内冶金级氧化铝运行产能提升至9043万吨，产量693万吨，环比下滑8.6%，同比增长10.7%；2月国内电解铝运行产能高位运行在4351万吨，产量338万吨，环比减少8.6%，同比增长1.5%，铝水比继续回调至68%。
2、需求：下游多板块开工继续复苏但涨势稍有收敛。周内加工企业开工率上调0.8%至61.6%。其中铝型材开工率持稳在69.5%，铝板带开工率上调1.8%至66.4%，铝箔开工率上调0.7%至73.4%，铝线缆开工率持稳在51%。铝棒加工费全线下调，河南临沂下调290-300元/吨，新疆包头无锡广东下调80-100元/吨；铝杆多地持稳，河南下调50元/吨。
3、库存：交易所库存方面，氧化铝周度累库2.85万吨至7.86万吨；沪铝周度去库1.01万吨至19.8万吨；LME周度去库2.06万吨至54.4万吨。社会库存方面，氧化铝周度累库1.5万吨至1.5吨；铝锭周度累库8.2万吨84.5万吨；铝棒周度累库1.49万吨至31.5万吨。
4、观点：氧化铝现货跌至新投产能成本线，近期北方厂家出现检修动作。期现结构转正以及出口窗口再度开启，氧化铝单边看跌空间基本尽出，回归调整节奏；两会召开在即，央行提出适度货币宽松和房地产发展新模式，叠加关税政策影响下，海外再通胀逻辑持续带涨国内铝价。铝锭累库态势仍在延续，但近期在途流通提升和铝厂内铸锭下滑，开始印证需求复苏进度加快。随着乐观预期再度加码，铝价或延续偏强走势，持续关注累库周期表现。
锌： 锌价震荡运行 关注3月供需变化
一、供应：
上周锌精矿港口库存32万吨，环比上周增加0.4万吨，SMM锌矿加工费环比持平。由于锌价高企加之加工费反弹，冶炼利润明显好转，预计3月国内精炼锌产量将逐步增加，另外据市场传闻下周亚洲地区锌矿加工费Benchmark即将出炉，持续关注。
二、需求：
据百年建筑网调研，基建及房建类项目节后需求恢复依然缓慢，终端需求实际复苏不及预期，但黑色热卷成交量远远好于同期。从SMM调研看，镀锌管需求订单一般，尚未看出实际需求强劲。压铸合金消费低迷，部分炼厂合金产线一度减产。总体锌需求较差，进入下周关注终端项目复工能否加速。
三、库存：
SMM社会库存周环比+1.38万吨至13.71万吨，同比-23.96%；上期所库存周环比+1.78万吨8.53万吨，同比-3.78%； LME库存周环比-0.9万吨至15.36万吨，同比42.92%。
四、策略观点：
矿供应过剩预期兑现，冶炼利润好转情况下，后续关注冶炼供应能否回到54万的水平。需求锌仍处于恢复阶段，考虑到去年年底国内基建端需求明显好转，3月项目复工后可能存在超预期的需求表现。基于当前锌库存相对往年依然较低的背景下，如果需求超预期，供应恢复不及预期可能锌会有一波交易预期差的反弹机会。
锡： 海外锡价持续上行
一、供应：
截至2月20日，印尼ICDX及JFX交易所2月累计交易量为3，120吨，成交量已经逐步回到正常水平。周五刚果金动乱有升级迹象，但当前尚未有文件或者消息证明刚果金矿生产出现问题。
二、需求：
锡价快速反弹，下游企业陆续复工，但现货市场消费低迷，高价下游仅仅是刚需备货，现货市场，对2502云锡升水700-900元/吨，交割升水300-500元/吨，小牌升水0-200元/吨，进口贴水700-900元/吨。
三、库存：
Mysteel社会库存周环比+741吨至8，928吨，同比-36.86% ；上期所库存周环比+1，106吨至7，112吨，同比-32.97%； LME库存周环比吨至4，650吨，同比%。
四、策略观点：
截止上周，印尼锡锭交易量环比快速上升，预计3月印尼锡锭出口量将逐步回到4000~5000吨的水平。由于本轮LME锡库存持续去库，但结构收窄缓慢加之海外现货升水未见快速走高，并且LME锡仓单不集中且多头集中度不高，讨论LME锡挤仓行情缺乏逻辑。或者LME锡持续上涨更多基于刚果金供应担心和deepseek带来的需求爆发，但去年open AI上已有一波需求预期炒作但证伪，关注LME交易热度，内盘仍以跟随为主。比价方面，建议可以开始关注锡内外反套的底仓入场机会。
工业硅&多晶硅：库存下移，止跌回暖
周内多晶硅震荡偏弱，21日主力2506收于43765元/吨，周度跌幅0.87%；工业硅期货震荡偏弱，主力2505收于10605元/吨，周度跌幅1.16%。现货止跌持稳，百川参考均价为10540元/吨。其中不通氧553持稳在10550元/吨，通氧553 持稳在10850元/吨，421持稳在11600元/吨。
1、供给：据百川，工业硅周度产量环比增加520吨至7.35万吨，周度开炉率下滑0.13%至30.8%，周内开炉数量下滑1台至233台。北方地区，新疆复产节奏继续放缓，周内新疆开工无变动，甘肃新启1台矿热炉，内蒙新开3台；西南地区维持减产规划，云南周内开工暂无变动，四川硅厂关停2台矿热炉；周内其他地区暂未出现开工变动。
2、需求：多晶硅价格持稳在3.38万元/吨，上下游延续拉锯战状态，由于晶硅新一轮订单量级偏小，成交节奏偏慢，企业仍在完成前期订单。下游硅片有一体化厂商的提产动向，后续硅料需求有望出现提升，叠加新能源入市规则和分布式管理办法出台，光伏终端仍存抢装预期。有机硅周度维持在13400-13800元/吨，有机硅企业开始减产挺价，减产量级开始逐步提升，近期下游出现一定接货动向，在库存压力不大基础上，预计单体厂将维持挺价意愿，有机硅价格仍有上行余地。多晶硅周度产量环比下滑150吨至2.35万吨，DMC周度产量环比下滑5000吨至4.63万吨。
3、库存：交易所库存周度整体累库0.41万吨至34.3万吨。工业硅社库周度去库200吨至38.8万吨，其中厂库去库200吨至22.98万吨；三大港口库存，黄埔港持稳在5.2万吨，天津港持稳在5.8万吨，昆明港持稳在4.8万吨。
4．观点：随着西北硅厂复产节奏持续放缓，以及晶硅和合金对于原料少量补货，低铁钙品号的对外出口量级稍有提升。过剩边际稍有减压，部分库存向下转移，工业硅止跌后呈现小幅回暖。但需求复苏能否落实，仍待二季度晶硅规模性开工表现，以及交割业务开展后仓单蓄水功效。多晶硅的强预期体现在行业自律协议对产能的约束和下游排产恢复，但短期受限于当前订单规模不大，价格提涨难度较高。
碳酸锂：市场平淡 弱势震荡
1、供给：周度产量环比增加2552吨至17164吨，其中锂辉石提锂环比增加1757吨至9621吨，锂云母提锂环比增加483吨至3763吨，盐湖提锂环比增加222吨至2380吨，回收提锂环比增加90吨至1400吨。
2、需求：正极材料库存方面，三元材料库存，磷酸铁锂周度库存环比增加1840吨至94720吨。动力电芯方面，周度动力电芯产量环比下降1%至18.42GWh，磷酸铁锂环比下降1%至12.02GWh，三元环比下降0.3%至6.4GWh。新能源汽车方面，据乘联会，初步推算2月狭义乘用车零售总市场规模约125万辆左右，同比增长13.6%；新能源零售预计可达60万辆，渗透率约48%
3、库存：周度碳酸锂库存环比增加2.9%至11.25万吨，上游库存环比增加9.4%至4.28万吨，其他环节增加1.7%至4万吨，下游库存环比减少3.8%至2.98万吨。
4、观点：近期市场矛盾不突出，价格弱势震荡运行为主。消息面，2/21，雅保锂辉石精矿拍卖活动结束，拍卖标的为 近1.6万吨Wodgina矿山所产5.58%锂辉石精矿，成交价位为人民币含税价6758.69元/吨，从镇江港自提。供应端，周度供应增速加快，市场整体供应充足。需求端，2月综合日均消耗小幅下降，但降幅不大，且3月仍有旺季预期，整体需求尚可。库存端，周度碳酸锂库存环比增加3213吨至112546吨，上游和其他环节环比增加，下游库存环比减少。目前来看采购动力较弱，主要因为其一，下游库存连续两周去化，但整体仍然维持相对偏高的水平，且特别是磷酸铁锂有较大的成品库存；其二，随着大厂复产，客供比例或将提升，采买需求减少。向上缺乏需求驱动，向下看锂矿价格仍然表现相对坚挺，短期价格仍偏震荡运行，后市关注矿价表现。
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