2025年可转债期待估值双击

◎记者 孙忠

2025年，“进可攻，退可守”的可转债市场被市场各方寄予厚望。从刚刚披露的新年展望看，各家机构均对2025年的可转债市场充满了期待，甚至期待复制此前估值双击的美妙时刻。有机构测算，中证转债指数未来一年的潜在收益大约在10.8%。

今年可转债市场将是各方争夺的领域，其背后不仅仅有债市和股市带来的潜在机会，更有可转债下修机制以及供给缩量的因素。

有望迎来平价和转股溢价率双击

2025年初，可转债的高性价比被各方看好。华泰、中信、兴业、信达证券等十余家机构披露了2025年可转债市场展望，无一例外都较为乐观。

信达证券固收分析师李一爽在最新发布的年度策略中表示，无风险收益率迈入“1字头”后，给机构资产配置带来了很大的挑战，而可转债可能是广义固收类资产中为数不多的“高息资产”。

信达证券使用修正潜在收益率进行估算，中证转债指数未来一年的潜在收益率大约在10.8%。从较长时段的跨资产比较来看，可转债整体夏普比率依然有优势。

“若2025年股债共振，可转债配置需求有望带来估值修复空间。”国海证券固收分析师靳毅表示，2025年可转债市场有望迎来类似于2021年平价和转股溢价率双击的过程。当前股市既有向上动能，同时可转债市场在经历了过去一年的信用冲击后逐步修复，因此可转债估值有望在2025年持续修复。

与此同时，诸多稳健资金也将关注可转债市场。华西证券首席经济学家刘郁表示，2025年在无风险低收益背景下，纯债品种的静态收益会不断消耗，类权益资产势必得到重视。2025年，高息资产的供给依然稀缺，只要权益市场表现得不是特别差，那么可转债资产的预期收益与票息资产之间的差距可能会进一步扩大，可转债潜在需求大概率会迎来实质性转化。从节奏上来看，银行理财直投可转债规模较小，间接参与市场存在一定程度上的时滞，考虑到当前可转债估值韧性重新开始显现，潜在入市资金终会到来，且体量较为可观。

招银理财在其微信号中表示，尽管去年9月底以来有所反弹，但从可转债估值角度看仍处于历史中低水平。在债券机会成本降低、市场风险偏好回升、权益结构性机会不断涌现的背景下，当前时点的可转债资产配置价值很高，后续有望给投资者提供较好的回报。

供给收缩与下修支撑估值

市场人士认为，供给收缩和下修博弈仍是2025年影响可转债估值的重要逻辑。

随着80亿元成银转债成功触发提前赎回机制，可转债供给问题引发市场关注。未来一年，随着500亿元浦发转债和近100亿元中信转债到期，这一问题将更加凸显。

“2025年可转债供需偏紧的趋势将持续。”国泰君安固收分析师顾一格表示，2025年预计有1228亿元的可转债到期或者强赎退市，保守假设下，可转债发行规模将与2024年持平，为300亿元至400亿元，可转债市场总规模可能下降到6500亿元。

不过，华创证券固收分析师周冠南认为，2025年市场规模收缩还算可控。考虑审批节奏加速恢复，预计2025年发行节奏或恢复至2022年至2023年水平。预计2025年净供给将收缩394亿元，相较2024年净供给收缩约1145亿元，斜率有所放缓。

“从今年开年的表现看，银行类可转债依旧稳健，并且多只银行转债即将触发提前赎回，市场容量的萎缩不容忽视。”一位公募基金人士对上海证券报记者表示。

下修机制频发，也是可转债市场不惧市场震荡的理由。因为即便股市下行，可转债市场依旧有机会凭借触发“下修转股价”来保持相对收益。

数据显示，2024年，可转债历史上迎来了最密集的下修潮，次数高达204次，远高于往年，甚至超过2018年至2023年六年的总和。

一般而言，通过转股价格下修，可转债能够修复转股价值。以山鹰转债为例，在去年9月27日董事会提议下修转股价后，该券从109元大幅上行至128元，此后最高涨至139元。

华安证券研究显示，过去一年，下修公告发布前后，下修可转债整体均价呈波动上升态势，显示出市场预期与公告影响下的价格积极表现。

年初市场修复充分

新年A股市场的调整也影响到了可转债市场。数据显示，新年以来上证综指连续三日下行，同期中证可转债指数跌1.7%。

“不同资金属性的投资者，可能感受不同。”一位大型企业的可转债投资负责人向记者表示，从市场表现看，可转债市场相比股市而言，修复得更加充分。年初的市场调整对于不同投资者的影响是不同的。对于偏权益类的资金而言，可转债的性价比略有降低。但对于其他类型的资金而言，可转债目前的风险收益比仍有竞争力，从绝对回报角度看依然有机会。

民生证券固收分析师谭逸鸣表示，年初可转债市场跟随权益回调，更多是前期政策脉冲效应减弱、基本面尚未见明显改善前的估值压缩导致的。建议回调之后逢低择优布局，整体看好2025年可转债资产的指数性投资机会。

知名私募基金广东嗣盈总经理张晓东向记者表示，年初的下跌值得关注，但并不担心，毕竟可转债有下修机制和到期的支撑。

知名私募上海懋良创始人沈忱表示，经过过去两年可转债风险事件的教育，可转债投资者愈发成熟，不大可能再出现2023年那种恐慌性抛售行情。但目前可转债的整体估值不低。2025年可转债整体很可能呈现出“风险不大，收益不高”的局面，因此足够低的价格才是参与可转债最优的方式。